標準金融學起源于1952年馬科維茨的證券組合理論，它是指在金融經(jīng)濟學中大量應用金融數(shù)學研究金融風險的防范與控制、資本市場的運營、資本資產(chǎn)的結構和定價等理論取得的成果，在標準金融理論中，各種各樣的金融經(jīng)濟學模型占據(jù)著中心地位。其模式與范式基本上局限在理性的分析框架之中，理性人假設是標準金融學的第一個理論假設。標準金融理論是以投資者追求效用最大化為前提的，指出由于投資者的理性而使證券市場至少達到弱勢有效，即所有證券應當是被有效定價的，不可能長時間存在異常超額收益。

一、標準金融理論的構成

美國芝加哥大學金融學院教授，著名金融學家米勒將有效市場理論、組合理論、資本資產(chǎn)定價理論、期權定價理論和理論列為標準金融理論的五大基本學說。

1.有效市場理論有效市場理論最早是由羅伯特提出來的。羅伯特認為有效市場是指價格能夠同步地、完全地反映全部有關的和有用的信息的市場結構。市場是有效還是無效并不是非此即彼的問題，而只是程度問題。1970年，為了便于進行分析和理論上的驗證,法瑪將有效市場分為程度不等的三類，即弱式有效市場、半強式有效市場和強式有效市場。

2.組合理論現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論又稱為現(xiàn)代證券投資組合理論、證券組合理論或投資分散理論?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的提出主要是針對化解投資風險的可能性。該理論認為，分散投資對象可以減少個別風險，由此個別公司的信息就顯得不太重要。個別風險屬于市場風險，而市場風險一般有兩種：非系統(tǒng)性風險和系統(tǒng)性風險，前者是指圍繞著個別公司的風險，是對單個公司投資回報的不確定性；后者指整個經(jīng)濟所生的風險無法由分散投資來減輕。雖然分散投資可以降低個別風險，但是，首先，有些風險是與其他或所有證券的風險具有相關性，在風險以相似方式影響市場上的所有證券時，所有證券都會做出類似的反應，因此分散投資并不能規(guī)避整個系統(tǒng)的風險。其次，即使分散投資也未必是投資在數(shù)家不同公司的股票上，而是可能分散在股票、債券、房地產(chǎn)等多方面。再次，未必每位投資者都會采取分散投資的方式，因此，在實踐中風險分散并非總是完全有效。現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論最初是由美國經(jīng)濟學家馬科維茨于1952年創(chuàng)立的，他在原創(chuàng)性論文《組合的選擇》中發(fā)展了資產(chǎn)組合理論，奠定了現(xiàn)代證券理論的基石。馬科維茨把組合選擇歸結為投資者期望效用最大化的問題，即投資者可用方差和組合收益來度量預期組合收益和組合風險，并在此基礎上進行組合選擇，從而實現(xiàn)風險一定時的收益最大或是收益一定時的風險最小。

3.資本資產(chǎn)定價理論一般所稱的資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)是由威廉•夏普提出的。CAPM運用一般均衡模型刻畫所有投資者的集體行為，揭示了在均衡情況下證券風險與收益之間關系的經(jīng)濟本質，即風險報酬是影響證券收益的各相關因素的風險貼水的線性組合。而各相關因素的風險貼水是證券市場對風險的報酬，它們只與各個影響因素有關，與單個證券無關。

一、行為金融學

所謂的行為金融學指的是在金融學中融入心理學的行為科學理論，通過個體行為以及這種行為內在的心理動因，對金融市場的發(fā)展趨勢進行預測、研究和解釋。對金融市場中市場主體出現(xiàn)的反常和偏差行為進行分析，并且探尋在不同的環(huán)境下不同的市場主體表現(xiàn)出的決策行為特征和經(jīng)營理念的不同，從而對市場運行的狀況和市場主體的實際決策行為進行正確的描述，并建立相應的描述性模型。對于商業(yè)銀行公司治理問題的研究而言，行為金融學為其提供了全新的視角。首先，行為金融學打破了傳統(tǒng)金融理論關于人的行為的假設。在傳統(tǒng)的金融理論中，認為人是基于相機抉擇、效用最大化、回避風險、理性預期的基礎上來做出決策的。然而通過心理學的分析發(fā)現(xiàn)事實并非如此。在投資過程中會出現(xiàn)一些其他因素，人們總是對自己的判斷過分自信，通過自己的主觀判斷來預測投資決策的結果，從而主導自己的投資行為。行為心理學特別指出這是一種系統(tǒng)性的偏離理性決策的行為，不能夠通過統(tǒng)計平均而進行消除。其次，行為金融學打破了傳統(tǒng)金融理論關于有效的市場競爭的假設。在傳統(tǒng)金融理論中，非理性投資者總是為理性的投資者創(chuàng)造套利機會，通過市場競爭，只有理性投資者能夠幸存。然而事實上市場上常常出現(xiàn)大量的反常現(xiàn)象，通過市場競爭幸存下來的并非全是理性投資者。行為金融學對商業(yè)銀行公司治理的最大啟發(fā)就是：不應該將人的行為視為一種假設而予以排斥，而是應該在理論分析中進行行為分析，不僅研究從理論層面上應該發(fā)生什么，還應該研究實際情況中發(fā)生了什么，只有這樣才能對決策者的投資決策進行正確的指導。

二、標準金融投資分析與行為金融的對比

證券市場效率和投資者心理到問題上，標準金融認為投資者是理性的，由投資者的理性而推導出市場和價格的理性。但是行為金融學沒有將投資者視為理性人，投資者存在認知偏差和情緒，難以做到效用最大化和理性預期，這種非理性的行為也會造成資產(chǎn)價格的偏離和市場的非有效性。兩者的差異在以下幾個方面有所表現(xiàn)：1.在進行信息處理時，標準金融學認為投資者能夠對統(tǒng)計工具進行恰當和正確的使用，行為金融學卻認為交易者在進行數(shù)據(jù)處理時依賴于啟發(fā)式處理模式，也就是過分相信過去的經(jīng)驗法則，從而影響了其理性的判斷。投資者所形成的預期帶有各種偏差，因此其經(jīng)驗法則也并不完善。2.最終的決策會受到?jīng)Q策問題形勢的影響，標準金融認為投資者的決策不會因為形式的不同而受到干擾，金融將投資者視為理性人，認為投資者能夠對各種不同的形式進行洞察，對事物的本質進行掌握，從而進行理性的判斷和決策。然而行為金融學卻認為決策問題的構造會影響交易者對收益和風險的理解，這是由于投資者必須依賴于問題的形式來進行決策。也就是說標準金融學認為投資者的投資決策行為是絕對獨立的，而形容金融學卻認為實際上投資者的決策是相對依賴的。3.標準金融學認定市場的有效性，也就是即使市場上存在少量的非理性人，也不會對市場的有效性造成影響證券的價格與價值，不會發(fā)生過大的偏離。行為金融學則認為市場價格會受到相對依賴和啟發(fā)式偏差的影響，從而脫離基本價值，造成市場失去其有效性。

三、行為金融學對我國證券投資的影響

1.行為金融學的“過度自信”對證券投資的啟示。回金融學認為，投資者在決策的過程中往往過于自信，對自己的決策力和判斷力過于高估，從而不能很好的判斷客觀情況的變化，容易造成決策的失誤。過分的自信對投資者的影響主要體現(xiàn)在兩個方面。第一，在處理信息時如果過于自信，就會對自己收集到的信息過分相信，也就是形成噪聲交易，對于真正能夠反映實際情況的信息卻視而不見。例如投資者過分相信收集到的錯誤信息，忽視了公司的會計報表。第二，由于過度自信，投資者在對信息進行處理時往往會自動過濾不利于自己自信心的信息，過分夸大能夠增強自己自信心的信息。2.因為金融學的“回避損失”對證券投資的啟示。在經(jīng)濟活動中，人們遵循趨利避害的原則，也就是先回避風險、避免損失，再想辦法取得收益。然而在行為金融學的研究中卻發(fā)現(xiàn)，在進行投資時人們的內心并不能正確的權衡利害，也就是先產(chǎn)生回避損失的意識。在進行證券投資時人們往往考慮當產(chǎn)生風險時，哪只股票到損失比較小，然后再考慮收益問題。3.行為金融學的“從眾與時尚心里”對證券投資的啟示。行為金融學認為人普遍具有盲從心理，其典型的表現(xiàn)就是追求時尚。人群之間的相互影響會極大地改變人的偏好，這種心理在金融投資領域同樣有所體現(xiàn)。投資者會表現(xiàn)出一些從眾心理和行為，也就是所謂的股市中的“羊群行為”。由于一些投資策略，單個投資者會受到其他投資者的影響，從而做出一些非理性的行為，與其他人采取相同的投資策略。與此相反，單個投資者如果發(fā)現(xiàn)其他投資者并不采取自己相同的投資策略時，可能就會對自己的投資策略產(chǎn)生動搖。這種情況會導致證券投資市場上的投資策略的趨同，在熊市或牛市中這種現(xiàn)象表現(xiàn)得更為明顯。4.行為金融學的“推卸責任與減少后悔”對證券投資的啟示。人們在進行投資決策的過程中，更愿意選擇能夠減少后悔的方案。如果出現(xiàn)投資失誤，投資者難免會產(chǎn)生后悔心理，為了避免產(chǎn)生后悔心理，投資者往往傾向于選擇能夠減少后悔心情的方案，這種投資心理也會影響到投資者的具體決策。5.行為金融學的“錨定現(xiàn)象”對證券投資的啟示。心理學上的“錨定現(xiàn)象”指的是數(shù)量評估的過程中，問題表述方式經(jīng)常會影響到評估值。特別是一些金融產(chǎn)品本身就具有模糊的內在價值，這種“錨定現(xiàn)象”就會對人們產(chǎn)生更大的影響。人們并不知道每個股票指數(shù)到底代表著多少，只是受到“錨定心理”的影響。特別是如果缺少一個準確的信息，人們更傾向于以類似的產(chǎn)品和以往的價格作為參照物來對當前的價格進行確定。我國的股票市場與政策的聯(lián)系非常緊密，在證券投資中，每個投資者都會對政策產(chǎn)生不同的反應。因為信息不完全，普通的個人投資者對政策往往做出過度的反應。機構投資者則可以提高預見性，進行反向投資。在證券市場中羊群行為非常普遍，造成了市場預測的系統(tǒng)偏差。

摘要：行為金融學的發(fā)展經(jīng)歷了經(jīng)濟心理學、行為經(jīng)濟學和行為金融學三個階段。該理論對傳統(tǒng)金融學所不能解釋的市場異象做出了合理解釋，盡管它還沒有形成一個完善的理論體系。我國對行為金融學的研究還處于引用和介紹階段，不過，該理論在中國必然有很大的發(fā)展前景和現(xiàn)實意義。

關鍵詞：行為金融學；經(jīng)濟心理學；傳統(tǒng)金融學

一、引言

早在1890年，英國著名經(jīng)濟學家阿爾弗雷德·馬歇爾在其《經(jīng)濟學原理》中說過：“經(jīng)濟學是一門研究財富的學問，同時也是一門研究人的學問?！边@個也可以理解為，心理學與經(jīng)濟學之間早就存在著天然的聯(lián)系與淵源。鑒于心理學對經(jīng)濟學的巨大影響，Wicksteed甚至做出了這樣的評價：“心理學對于經(jīng)濟學似乎就像Boethius神一樣——是道路、動機、指導、起源和終點”。眾所周知，心理學是一門研究人的心理與行為的科學。經(jīng)濟學的產(chǎn)生是始于人類為了更快、更多的獲得物質財富的欲望與實踐，而欲望的實現(xiàn)要通過人來實現(xiàn)。恩格斯聲稱：“經(jīng)濟學以心理學為前提條件”。由此可以判斷經(jīng)濟學與心理學的融合是必然的趨勢。而金融學作為經(jīng)濟學王國中最為璀璨的明珠，也必將把心理學應用于其中解決現(xiàn)實中的疑難問題——即行為金融學的產(chǎn)生。

二、經(jīng)濟心理學的溯源與復興

經(jīng)濟心理學的研究最早可以追溯到19世紀的兩本書——蘇格蘭報人查爾斯·麥凱的《非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》和社會學家古斯塔夫·勒龐的《群眾》。這兩本最早闡述了經(jīng)濟心理學的著作，被許多投資者認為是投資市場群體行為領域的經(jīng)典著作?！洞蟊婂e覺與群體狂熱》認為：“已經(jīng)闡述過，人們以群體方式思考。你會看到，人們在群體中會變得瘋狂，且只能緩慢的、一個接一個的逐漸恢復正常?！边@一論斷后來得到勒龐等人的支持，已然成為教條。勒龐在他的另一經(jīng)典著作《烏合之眾——大眾心理研究》中聲稱：“在群體中，累加起來的是愚昧而非大智慧”。

行為金融學作為一個正在崛起的領域,其視角越來越為廣泛。盡管還未成為金融學理論的主流,但越來越多的金融學家正在投身于這一研究領域。DeBondt和Thaler(1985),Statman(1995)、Bernstein(1996)、以及Shiller(2000)等行為金融學家在不遺余力地為之吶喊。他們認為,行為金融學將當前金融學主流數(shù)理金融學取而代之的時代已經(jīng)來臨。真的這樣嗎?我們還是先對行為金融學與數(shù)理金融學分歧的焦點做出歸納與評價,再做定論。在沒有定論以前,我們不妨仍把數(shù)理金融學稱為主流金融學。

一、爭論的起點:紅利之謎

1.紅利之謎——主流金融學的“死穴”?行為金融學家們很早就聲稱從與分紅相關的一些現(xiàn)象的研究中找到了當前主流金融學的“死穴”(ShefrinandStatman1984)。

1973年至1974年能源危機期間,紐約城市電力公司(ConsolidatedEdisonCompany,CEC)準備取消紅利支付。在1974年該公司的股東大會上,許多中小股東為此鬧事,甚至有人揚言要對公司董事會成員采取暴力舉動。顯然,這一事件是主流金融學所無法解釋的。Shefrin和Statman(1984)尖銳地提出:按照主流金融學的分析框架,CEC的股東只會對能源危機對公司股價的影響敏感,而絕不會為公司暫停支付紅利的決定如此激動。因為在主流金融學的框架下,投資者遵循米勒(Miller)和莫迪利安尼(Modigliani)套利定價理論。他們知道,在不考慮稅收與交易費用的情況下,一美元的紅利和一美元的資本利得并沒有什么差異,他們隨時可以通過賣出股票自制“紅利”;而在收入稅率高于資本利得稅率的現(xiàn)實世界,減少股利支付會使股東的境況更好。那么為什么這么多股份公司還要發(fā)放紅利呢?CEC的股東為什么會對公司停止支付紅利做出如此激進的反映呢?

然而,米勒(Millerl986)卻將這些攻擊蔑視為“天大的玩笑”。的確,在20世紀80年代行為金融學形成的初期,其理論體系遠未完善,各種“軟肋”和“硬傷”成為主流金融學攻擊的靶子。很少有人意識到其日后會對金融學理論產(chǎn)生深遠的影響。

2.行為金融與紅利之謎。行為金融學獨特的分析框架很好地解釋了紅利之謎。Shefrin和Statman基于Kahneman和Tversky(1979)的期望理論建立了一個嶄新的分析框架。期望理論認為,投資者習慣于在潛意識中將其資產(chǎn)組合放入不同的意識賬戶(mentalaccounts)。一些賬戶的資產(chǎn)是用來養(yǎng)老的,一些賬戶的資產(chǎn)可以偶爾賭一把,一些賬戶的資產(chǎn)是用來接受高等教育的,還有一些賬戶的資產(chǎn)是為度假準備的,如此等等。馬柯維茲試圖說服投資者考慮不同意識賬戶之間的協(xié)方差而將其看成一個投資組合,但投資者似乎并不買賬。他們仍然習慣于將資產(chǎn)劃分為應對資產(chǎn)價格下跌的意識賬戶(持有現(xiàn)金和債券)和應對資產(chǎn)價格上漲的意識賬戶(持有股票、期權以及其它未定權益)。而投資者對這兩類賬戶的風險偏好特性是馬柯維茲協(xié)方差的所不能解釋的(前者表現(xiàn)為極度的風險厭惡,而后者表現(xiàn)為極度的風險偏好)。CEC股票價格的下降屬于資本意識賬戶的損失,而停止支付紅利則是紅利意識賬戶的損失。兩個賬戶中同等數(shù)額的美元對投資者而言并不相同。

摘要：行為金融學的興起揭開了金融學前沿理論的主流---數(shù)理金融學正在發(fā)生新的飛躍，而實驗經(jīng)濟學和金融物理學的出現(xiàn)進一步深化了這種變革。國外對金融學的基礎研究和應用研究正日益蓬勃發(fā)展，而中國在這方面的努力尚屬初步階段。可以預料：中國學者的金融學基礎研究和應用研究還有很長的一段路要走，其細化研究和綜合研究還有待進一步拓展。

關鍵詞：行為金融學；金融物理學；實驗經(jīng)濟學；鞅論；流形

自從戈森定律的興起，再加上英國的杰文斯、奧地利門格爾和瑞士的瓦爾拉斯在19世紀70年代掀起“邊際革命”以來，經(jīng)濟學基礎理論便發(fā)生了第二次飛躍。經(jīng)濟學基礎理論第一次飛躍是由傳統(tǒng)的勞動價值論轉到基數(shù)效用價值論的飛躍，第二次飛躍是基數(shù)效用論朝著序數(shù)效用論的轉換。而序數(shù)效用論之萌發(fā)也即是人類開始重視心理效用在經(jīng)濟生活中的體現(xiàn)。

20世紀80年代以來，行為經(jīng)濟學的發(fā)展如火如荼。行為經(jīng)濟學的興起與蓬勃發(fā)展標志著學者對經(jīng)濟生活中的心理效應的認識的深化和發(fā)展。與此同時，作為行為經(jīng)濟學主要的、成功的運用來看，行為金融學在對主流金融學(又稱標準金融學)的批判與質疑中成長壯大，在股票市場實踐中顯示了強大的力量。行為金融理論認為，證券的市場價格并不只由證券自身包含的一些內在因素所決定，而且還在很大程度上受到各參與主體行為的影響,即投資者心理與行為對證券市場的價格決定及其變動具有重大影響。行為金融學的蓬勃發(fā)展離不開心理學分析所起的作用。行為金融學融匯了心理學基本原理，其主要表現(xiàn)在信仰（過度自信、樂觀主義和如意算盤、代表性、保守主義、確認偏誤、定位、記憶偏誤）以及偏好(展望理論、模糊規(guī)避)在行為金融學的應用。從而，行為金融理論包含兩個關鍵要素：（1）部分投資者由非理性或非標準偏好驅使而做出非理性行為；（2）具有標準偏好的理性投資者無法通過套利活動糾正非理性投資者造成的資產(chǎn)價格偏差。這意味著非理性預期可以長期、實質性地影響金融資產(chǎn)的價格。

從20世紀90年代至今，行為金融學在理論和實證方面的研究都取得了重大進展，從而逐漸為經(jīng)濟學的主流所接受。自誕生起就被奉為經(jīng)典的現(xiàn)代金融理論受到的挑戰(zhàn)一直未停過，主要是行為金融學對其理論前提“理性人假設”、“有效市場假說”的挑戰(zhàn)甚為激烈。在對傳統(tǒng)主流經(jīng)濟（金融）學的批判中，一大批行為經(jīng)濟（金融）學家成長起來，并獲得了世人的承認。主流金融學的不足主要表現(xiàn)在：主流金融資產(chǎn)定價理論在實踐和解釋金融市場“異象”中遇到了巨大困難。主流金融學--資產(chǎn)定價理論主要包括現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論、股票資產(chǎn)定價模型理論及套利定價理論。主流金融學中的資產(chǎn)定價理論是以有效市場假說為隱含前提，建立在數(shù)理模型和一系列假設基礎之上，不能較好地說明實際投資過程，作為投資決策的依據(jù)在實踐中也存在較大的不足。而行為金融理論對作為主流金融學理論基石的有效市場假說進行了有力的批駁與質疑。

黃樹青在《行為金融學與數(shù)理金融學論爭》一文中，提到DeBondt和Thaler(1985)、Statman(1995)、Berstein(1996)、以及Shiller(2000)等行為金融學家在不遺余力地為行為金融學吶喊。而行為金融學與數(shù)理金融學爭論的起點是1973年——1974年紐約城市電力公司取消紅利支付導致中小股東揚言采取暴力行動；其爭論的核心是市場有效性---過度反應和滯后反應；其爭論的新發(fā)展主要表現(xiàn)在：行為資產(chǎn)定價模型與資本資產(chǎn)定價模型的對立；行為金融組合理論與馬柯維茲資產(chǎn)組合理論的對立；如何看待泡沫與風險補償?shù)膶α⒌?。而劉志陽在《國外行為金融理論述評》（載于《經(jīng)濟學動態(tài)》2002年第3期，頁碼：71——75）一文中，首先指出了EMH理論形成過程中，奧斯本和法瑪?shù)呢暙I最大。奧斯本提出隨機游走，法瑪在這基礎上提出了有效市場假說。接著指出了行為金融理論的發(fā)展歷史可以概括為以下階段：（1）早期階段（2）心理學行為金融階段（3）金融學行為階段。并認為行為金融理論的理論基礎是：（1）期望理論；（2）行為組合理論。同時，指出了投資行為模型應分類為：（1）BSV模型；（2）DHS模型；（3）HS模型；（4）羊群效應。最后提出了行為金融實證檢驗：（1）小公司效應；（2）反向投資策略；（3）動態(tài)交易策略；（3）成本平均策略和時間分散化策略。而與此同時，學者衛(wèi)瓏在《關于中國資本市場問題的研究綜述》（載于《經(jīng)濟學動態(tài)》2002年第3期）一文中總結了國內著名專家學者們諸如樊綱、吳曉求、梁定邦、吳敬璉以及厲以寧等人對中國資本市場（包括股票市場）的看法以及他們對其主要問題的研究。但在這一文中，沒有絲毫跡象表明這些專家學者們運用行為金融學等基礎理論對中國股票市場進行研究，而是總結了這些專家在這方面的定性分析。從中可以保守地推出：至少在中國著名的學者圈子里，引用比較前沿的數(shù)量方法來研究中國股票市場的數(shù)目不容樂觀。換言之，我們還是將國外金融學前沿理論基本處于引入的初級階段，基本上是對國外的金融學前沿理論做綜述而簡單介紹之，將其運用到中國資本市場（包括股票市場）的分析很少，做綜合分析的就更少。目前，國內學者引入金融學前沿方法對中國股票市場研究的主要有：張本祥（《非線性動力學的理論及其應用——資本市場非線性分析》；吉林出版社2001年11月第1版）；孫博文（《中國股市波動的混沌吸引子的測定與計算》[J]，哈爾濱理工大學學報，2001，5）；金學偉（《用分形理論看當前股市》）等。

摘要：行為金融學的興起揭開了金融學前沿理論的主流---數(shù)理金融學正在發(fā)生新的飛躍，而實驗經(jīng)濟學和金融物理學的出現(xiàn)進一步深化了這種變革。國外對金融學的基礎研究和應用研究正日益蓬勃發(fā)展，而中國在這方面的努力尚屬初步階段?？梢灶A料：中國學者的金融學基礎研究和應用研究還有很長的一段路要走，其細化研究和綜合研究還有待進一步拓展。

關鍵詞：行為金融學；金融物理學；實驗經(jīng)濟學；鞅論；流形

自從戈森定律的興起，再加上英國的杰文斯、奧地利門格爾和瑞士的瓦爾拉斯在19世紀70年代掀起“邊際革命”以來，經(jīng)濟學基礎理論便發(fā)生了第二次飛躍。經(jīng)濟學基礎理論第一次飛躍是由傳統(tǒng)的勞動價值論轉到基數(shù)效用價值論的飛躍，第二次飛躍是基數(shù)效用論朝著序數(shù)效用論的轉換。而序數(shù)效用論之萌發(fā)也即是人類開始重視心理效用在經(jīng)濟生活中的體現(xiàn)。

20世紀80年代以來，行為經(jīng)濟學的發(fā)展如火如荼。行為經(jīng)濟學的興起與蓬勃發(fā)展標志著學者對經(jīng)濟生活中的心理效應的認識的深化和發(fā)展。與此同時，作為行為經(jīng)濟學主要的、成功的運用來看，行為金融學在對主流金融學(又稱標準金融學)的批判與質疑中成長壯大，在股票市場實踐中顯示了強大的力量。行為金融理論認為，證券的市場價格并不只由證券自身包含的一些內在因素所決定，而且還在很大程度上受到各參與主體行為的影響,即投資者心理與行為對證券市場的價格決定及其變動具有重大影響。行為金融學的蓬勃發(fā)展離不開心理學分析所起的作用。行為金融學融匯了心理學基本原理，其主要表現(xiàn)在信仰（過度自信、樂觀主義和如意算盤、代表性、保守主義、確認偏誤、定位、記憶偏誤）以及偏好(展望理論、模糊規(guī)避)在行為金融學的應用。從而，行為金融理論包含兩個關鍵要素：（1）部分投資者由非理性或非標準偏好驅使而做出非理性行為；（2）具有標準偏好的理性投資者無法通過套利活動糾正非理性投資者造成的資產(chǎn)價格偏差。這意味著非理性預期可以長期、實質性地影響金融資產(chǎn)的價格。

從20世紀90年代至今，行為金融學在理論和實證方面的研究都取得了重大進展，從而逐漸為經(jīng)濟學的主流所接受。自誕生起就被奉為經(jīng)典的現(xiàn)代金融理論受到的挑戰(zhàn)一直未停過，主要是行為金融學對其理論前提“理性人假設”、“有效市場假說”的挑戰(zhàn)甚為激烈。在對傳統(tǒng)主流經(jīng)濟（金融）學的批判中，一大批行為經(jīng)濟（金融）學家成長起來，并獲得了世人的承認。主流金融學的不足主要表現(xiàn)在：主流金融資產(chǎn)定價理論在實踐和解釋金融市場“異象”中遇到了巨大困難。主流金融學--資產(chǎn)定價理論主要包括現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論、股票資產(chǎn)定價模型理論及套利定價理論。主流金融學中的資產(chǎn)定價理論是以有效市場假說為隱含前提，建立在數(shù)理模型和一系列假設基礎之上，不能較好地說明實際投資過程，作為投資決策的依據(jù)在實踐中也存在較大的不足。而行為金融理論對作為主流金融學理論基石的有效市場假說進行了有力的批駁與質疑。

黃樹青在《行為金融學與數(shù)理金融學論爭》一文中，提到DeBondt和Thaler(1985)、Statman(1995)、Berstein(1996)、以及Shiller(2000)等行為金融學家在不遺余力地為行為金融學吶喊。而行為金融學與數(shù)理金融學爭論的起點是1973年——1974年紐約城市電力公司取消紅利支付導致中小股東揚言采取暴力行動；其爭論的核心是市場有效性---過度反應和滯后反應；其爭論的新發(fā)展主要表現(xiàn)在：行為資產(chǎn)定價模型與資本資產(chǎn)定價模型的對立；行為金融組合理論與馬柯維茲資產(chǎn)組合理論的對立；如何看待泡沫與風險補償?shù)膶α⒌?。而劉志陽在《國外行為金融理論述評》（載于《經(jīng)濟學動態(tài)》2002年第3期，頁碼：71——75）一文中，首先指出了EMH理論形成過程中，奧斯本和法瑪?shù)呢暙I最大。奧斯本提出隨機游走，法瑪在這基礎上提出了有效市場假說。接著指出了行為金融理論的發(fā)展歷史可以概括為以下階段：（1）早期階段（2）心理學行為金融階段（3）金融學行為階段。并認為行為金融理論的理論基礎是：（1）期望理論；（2）行為組合理論。同時，指出了投資行為模型應分類為：（1）BSV模型；（2）DHS模型；（3）HS模型；（4）羊群效應。最后提出了行為金融實證檢驗：（1）小公司效應；（2）反向投資策略；（3）動態(tài)交易策略；（3）成本平均策略和時間分散化策略。而與此同時，學者衛(wèi)瓏在《關于中國資本市場問題的研究綜述》（載于《經(jīng)濟學動態(tài)》2002年第3期）一文中總結了國內著名專家學者們諸如樊綱、吳曉求、梁定邦、吳敬璉以及厲以寧等人對中國資本市場（包括股票市場）的看法以及他們對其主要問題的研究。但在這一文中，沒有絲毫跡象表明這些專家學者們運用行為金融學等基礎理論對中國股票市場進行研究，而是總結了這些專家在這方面的定性分析。從中可以保守地推出：至少在中國著名的學者圈子里，引用比較前沿的數(shù)量方法來研究中國股票市場的數(shù)目不容樂觀。換言之，我們還是將國外金融學前沿理論基本處于引入的初級階段，基本上是對國外的金融學前沿理論做綜述而簡單介紹之，將其運用到中國資本市場（包括股票市場）的分析很少，做綜合分析的就更少。目前，國內學者引入金融學前沿方法對中國股票市場研究的主要有：張本祥（《非線性動力學的理論及其應用——資本市場非線性分析》；吉林出版社2001年11月第1版）；孫博文（《中國股市波動的混沌吸引子的測定與計算》[J]，哈爾濱理工大學學報，2001，5）；金學偉（《用分形理論看當前股市》）等。公務員之家

摘要：當前在世界范圍內的金融學研究出現(xiàn)了數(shù)學形式主義的傾向，雖然數(shù)學具有科學性和嚴謹性的優(yōu)勢，但該種形式主義傾向對于金融學研究的危害性和抑制性極大。通過對2006級金融學研究生論文的抽樣進行分析，提出當前金融學研究生論文中存在的問題及嚴重的數(shù)學形式主義傾向，并針對其產(chǎn)生的巨大危害提出金融學研究生教育改革的方案及措施。

關鍵詞：金融學研究方法；研究生教育；缺陷

一、當前金融學研究方法的特點及局限性

金融學的研究方法多樣，包括實證分析與規(guī)范分析結合、數(shù)量經(jīng)濟模型分析、計量經(jīng)濟模型分析、案例分析以及制度分析等等，正因為這些方法及工具的存在，金融學才具有了科學性及嚴謹性。但當前從世界范圍看，在整個20世紀中，金融學作為一門學科已呈現(xiàn)出急劇的狹窄化和形式化。在20世紀20年代之前，90%以上的文章采用的是文字描述的方式來解釋世界及現(xiàn)象；到了20世紀90年代初，代數(shù)、積分、計量經(jīng)濟學以及博弈論等在一些國際權威刊物上發(fā)表的文章已超過了90%。一些極度崇尚數(shù)學的金融學家們認為，通過建立相對于現(xiàn)實世界簡化的模型，然后再對模型進行分析和討論，來呈現(xiàn)這種精確性和嚴謹性，而不再去過多的考慮該模型對于現(xiàn)實世界的預測和解釋能力，這使金融學逐漸成為一門“純技術學科”，更加關注數(shù)學建模的完美性，而不再是研究解決實際問題的應用學科了。

但金融學并非是應用數(shù)學的一個分支，其最終目標應該是為了解釋真實世界的現(xiàn)象及結果。一些一流的美國金融學雜志對于這種數(shù)學形式主義的發(fā)展起到了推波助瀾的作用，他們對于大量來自各國的論文采用是否有數(shù)學模型作低成本的篩選，這使數(shù)學形式主義成為一種金融學及經(jīng)濟學的學術標準、一種范式和一種時尚。

這種數(shù)學形式主義的風潮蔓延到世界各地，包括中國。中國最優(yōu)秀的經(jīng)濟類學術期刊《經(jīng)濟研究》，是廣大經(jīng)濟學和金融學研究人員的研究坐標，但縱觀近些年發(fā)表的文章，充斥著大量的數(shù)學模型及推演，即使有些文章的結論是不正確的或者僅僅是為了新模型的引用生拉硬拽的套在中國的數(shù)據(jù)上，也是可以容忍的。這讓很多長年從事金融學和經(jīng)濟學研究的學者們產(chǎn)生困惑，他們認為，經(jīng)濟及金融學說史以及對于現(xiàn)實經(jīng)濟歷史的學習已不再重要，研究上不再關注理論的來龍去脈及發(fā)展，一篇精美的數(shù)學文章就足以代替了。這種數(shù)學形式主義的蔓延危害極大，所謂過猶不及，其發(fā)展不僅會極大的抑制研究人員及學者們的創(chuàng)造力及新思想的誕生，也會對在校研究生們的研究理念、思想和行為產(chǎn)生影響。

摘要：當前在世界范圍內的金融學研究出現(xiàn)了數(shù)學形式主義的傾向，雖然數(shù)學具有科學性和嚴謹性的優(yōu)勢，但該種形式主義傾向對于金融學研究的危害性和抑制性極大。通過對2006級金融學研究生論文的抽樣進行分析，提出當前金融學研究生論文中存在的問題及嚴重的數(shù)學形式主義傾向，并針對其產(chǎn)生的巨大危害提出金融學研究生教育改革的方案及措施。

關鍵詞：金融學研究方法；研究生教育；缺陷

一、當前金融學研究方法的特點及局限性

金融學的研究方法多樣，包括實證分析與規(guī)范分析結合、數(shù)量經(jīng)濟模型分析、計量經(jīng)濟模型分析、案例分析以及制度分析等等，正因為這些方法及工具的存在，金融學才具有了科學性及嚴謹性。但當前從世界范圍看，在整個20世紀中，金融學作為一門學科已呈現(xiàn)出急劇的狹窄化和形式化。在20世紀20年代之前，90%以上的文章采用的是文字描述的方式來解釋世界及現(xiàn)象；到了20世紀90年代初，代數(shù)、積分、計量經(jīng)濟學以及博弈論等在一些國際權威刊物上發(fā)表的文章已超過了90%。一些極度崇尚數(shù)學的金融學家們認為，通過建立相對于現(xiàn)實世界簡化的模型，然后再對模型進行分析和討論，來呈現(xiàn)這種精確性和嚴謹性，而不再去過多的考慮該模型對于現(xiàn)實世界的預測和解釋能力，這使金融學逐漸成為一門“純技術學科”，更加關注數(shù)學建模的完美性，而不再是研究解決實際問題的應用學科了。

但金融學并非是應用數(shù)學的一個分支，其最終目標應該是為了解釋真實世界的現(xiàn)象及結果。一些一流的美國金融學雜志對于這種數(shù)學形式主義的發(fā)展起到了推波助瀾的作用，他們對于大量來自各國的論文采用是否有數(shù)學模型作低成本的篩選，這使數(shù)學形式主義成為一種金融學及經(jīng)濟學的學術標準、一種范式和一種時尚。

這種數(shù)學形式主義的風潮蔓延到世界各地，包括中國。中國最優(yōu)秀的經(jīng)濟類學術期刊《經(jīng)濟研究》，是廣大經(jīng)濟學和金融學研究人員的研究坐標，但縱觀近些年發(fā)表的文章，充斥著大量的數(shù)學模型及推演，即使有些文章的結論是不正確的或者僅僅是為了新模型的引用生拉硬拽的套在中國的數(shù)據(jù)上，也是可以容忍的。這讓很多長年從事金融學和經(jīng)濟學研究的學者們產(chǎn)生困惑，他們認為，經(jīng)濟及金融學說史以及對于現(xiàn)實經(jīng)濟歷史的學習已不再重要，研究上不再關注理論的來龍去脈及發(fā)展，一篇精美的數(shù)學文章就足以代替了。這種數(shù)學形式主義的蔓延危害極大，所謂過猶不及，其發(fā)展不僅會極大的抑制研究人員及學者們的創(chuàng)造力及新思想的誕生，也會對在校研究生們的研究理念、思想和行為產(chǎn)生影響。

一、金融學本科專業(yè)教學改革的背景

金融是現(xiàn)代經(jīng)濟發(fā)展的核心之一，金融發(fā)展的關鍵在于人才，而金融人才的培養(yǎng)離不開時展的大背景。近年來，教育部啟動并實施了卓越工程師教育培養(yǎng)計劃，提出了“著力提高學生服務國家和人民的社會責任感、勇于探索的創(chuàng)新精神和善于解決問題的實踐能力”以及“面向工業(yè)界、面向世界、面向未來，培養(yǎng)造就一大批創(chuàng)新能力強、適應經(jīng)濟社會發(fā)展需要的高質量各類型的工程技術人才”的目標。雖然該計劃主要是面向工程技術類人才的培養(yǎng)，但是，該計劃同時也指出“卓越計劃對高等教育面向社會需求培養(yǎng)人才，調整人才培養(yǎng)結構，提高人才培養(yǎng)質量，推動教育教學改革，增強畢業(yè)生就業(yè)能力具有十分重要的示范和引導作用”。因此，卓越工程教育培養(yǎng)計劃不僅推動了工程技術人才培養(yǎng)模式的改革，也必將會引導其他各類人才包括金融人才培養(yǎng)模式的轉變。不僅如此，隨著我國市場經(jīng)濟體制改革和對外開放的不斷深入，我國的金融深化程度也在不斷提高。正逐步形成多層次的金融市場，多樣化、創(chuàng)新性的金融產(chǎn)品，多元的金融機構以及創(chuàng)新性的金融制度。而伴隨著金融體制的不斷開放，金融的國際化程度也在不斷提高。由此可見，我們面臨的是一個“大金融”時代，它對金融人才的需求必將發(fā)生深刻的變化;另外，上海已經(jīng)明確提出“建設國際金融中心”的戰(zhàn)略目標，對金融人才的培養(yǎng)提出了更高的要求，上海理工大學作為上海市屬重點大學，必須要承擔起為上海國際金融中心建設培養(yǎng)大量復合型、高素質金融人才的重任。在上述時代大背景下，金融學專業(yè)傳統(tǒng)的教學及人才培養(yǎng)模式已很難適應新形勢下金融人才的需求，對傳統(tǒng)金融學專業(yè)教學改革已是大勢所趨。

二、金融學專業(yè)教學改革的目標

進行金融學專業(yè)教學改革，首先要確定改革的目標。從卓越工程教育計劃的目標和內容來看，其核心理念是以學生為本，促進學生的發(fā)展，提高其社會責任感、創(chuàng)新能力和實踐能力，使其成為面向世界、面向未來、適應社會經(jīng)濟發(fā)展的高素質人才。根據(jù)這一理念，結合快速發(fā)展的金融深化和上海國際金融中心建設戰(zhàn)略目標對金融人才的需求特征，確定金融學專業(yè)教學改革的目標是:以實驗金融學教學體系為特色，培養(yǎng)出具有國際知識背景、適應國情需求的高素質、創(chuàng)新型和復合型的“卓越金融人才”。根據(jù)這一目標，金融學專業(yè)教學改革需把握三個關鍵點。(1)與社會經(jīng)濟發(fā)展的要求相適應。金融深化的發(fā)展和上海國際金融中心建設戰(zhàn)略目標，要求我們必須面向“大金融”時代培養(yǎng)出具有良好綜合素質和多種能力的通用型金融學人才。尤其是上海理工大學作為上海市屬重點大學，金融人才的培養(yǎng)必須適應上海經(jīng)濟發(fā)展特別是上海國際金融中心建設對金融人才的需求。(2)理論與實踐相結合。既要讓學生掌握扎實的金融基礎知識和理論，又要指導學生學習和了解最新的金融理論。更重要的是，培養(yǎng)和引導學生將金融理論和經(jīng)濟社會發(fā)展的實踐結合起來，提高其實踐能力，并在實踐的過程中培養(yǎng)其分析問題、解決問題的能力，以及創(chuàng)新精神和創(chuàng)造能力。(3)國際化人才的培養(yǎng)。隨著中國金融市場的不斷開放(這是必然趨勢)，金融資源的國際流動不斷增強，中國社會發(fā)展所需要的金融人才一定是適應金融國際化的國際金融人才。因此，加大金融人才的國際化培養(yǎng)是十分重要的。

三、教學改革探索和實踐

傳統(tǒng)的金融學專業(yè)的教學主要以理論講授為主，并由教師來主導與控制，學生是被動接受，其學習的積極性、主動性受到壓制，不利于學生的實踐能力、分析與解決問題的能力以及創(chuàng)新精神的培養(yǎng)。而且，傳統(tǒng)的金融學專業(yè)培養(yǎng)的主要是面向國內市場需求的金融內需型人才，缺乏國際化。顯然，這樣的教學狀況是難以滿足新時期金融人才培養(yǎng)要求的，不符合卓越工程教育的理念。

摘要：行為金融學的興起揭開了金融學前沿理論的主流---數(shù)理金融學正在發(fā)生新的飛躍，而實驗經(jīng)濟學和金融物理學的出現(xiàn)進一步深化了這種變革。國外對金融學的基礎研究和應用研究正日益蓬勃發(fā)展，而中國在這方面的努力尚屬初步階段。可以預料：中國學者的金融學基礎研究和應用研究還有很長的一段路要走，其細化研究和綜合研究還有待進一步拓展。

關鍵詞：行為金融學；金融物理學；實驗經(jīng)濟學；鞅論；流形

自從戈森定律的興起，再加上英國的杰文斯、奧地利門格爾和瑞士的瓦爾拉斯在19世紀70年代掀起“邊際革命”以來，經(jīng)濟學基礎理論便發(fā)生了第二次飛躍。經(jīng)濟學基礎理論第一次飛躍是由傳統(tǒng)的勞動價值論轉到基數(shù)效用價值論的飛躍，第二次飛躍是基數(shù)效用論朝著序數(shù)效用論的轉換。而序數(shù)效用論之萌發(fā)也即是人類開始重視心理效用在經(jīng)濟生活中的體現(xiàn)。

20世紀80年代以來，行為經(jīng)濟學的發(fā)展如火如荼。行為經(jīng)濟學的興起與蓬勃發(fā)展標志著學者對經(jīng)濟生活中的心理效應的認識的深化和發(fā)展。與此同時，作為行為經(jīng)濟學主要的、成功的運用來看，行為金融學在對主流金融學(又稱標準金融學)的批判與質疑中成長壯大，在股票市場實踐中顯示了強大的力量。行為金融理論認為，證券的市場價格并不只由證券自身包含的一些內在因素所決定，而且還在很大程度上受到各參與主體行為的影響,即投資者心理與行為對證券市場的價格決定及其變動具有重大影響。行為金融學的蓬勃發(fā)展離不開心理學分析所起的作用。行為金融學融匯了心理學基本原理，其主要表現(xiàn)在信仰（過度自信、樂觀主義和如意算盤、代表性、保守主義、確認偏誤、定位、記憶偏誤）以及偏好(展望理論、模糊規(guī)避)在行為金融學的應用。從而，行為金融理論包含兩個關鍵要素：（1）部分投資者由非理性或非標準偏好驅使而做出非理性行為；（2）具有標準偏好的理性投資者無法通過套利活動糾正非理性投資者造成的資產(chǎn)價格偏差。這意味著非理性預期可以長期、實質性地影響金融資產(chǎn)的價格。

從20世紀90年代至今，行為金融學在理論和實證方面的研究都取得了重大進展，從而逐漸為經(jīng)濟學的主流所接受。自誕生起就被奉為經(jīng)典的現(xiàn)代金融理論受到的挑戰(zhàn)一直未停過，主要是行為金融學對其理論前提“理性人假設”、“有效市場假說”的挑戰(zhàn)甚為激烈。在對傳統(tǒng)主流經(jīng)濟（金融）學的批判中，一大批行為經(jīng)濟（金融）學家成長起來，并獲得了世人的承認。主流金融學的不足主要表現(xiàn)在：主流金融資產(chǎn)定價理論在實踐和解釋金融市場“異象”中遇到了巨大困難。主流金融學--資產(chǎn)定價理論主要包括現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論、股票資產(chǎn)定價模型理論及套利定價理論。主流金融學中的資產(chǎn)定價理論是以有效市場假說為隱含前提，建立在數(shù)理模型和一系列假設基礎之上，不能較好地說明實際投資過程，作為投資決策的依據(jù)在實踐中也存在較大的不足。而行為金融理論對作為主流金融學理論基石的有效市場假說進行了有力的批駁與質疑。

黃樹青在《行為金融學與數(shù)理金融學論爭》一文中，提到DeBondt和Thaler(1985)、Statman(1995)、Berstein(1996)、以及Shiller(2000)等行為金融學家在不遺余力地為行為金融學吶喊。而行為金融學與數(shù)理金融學爭論的起點是1973年——1974年紐約城市電力公司取消紅利支付導致中小股東揚言采取暴力行動；其爭論的核心是市場有效性---過度反應和滯后反應；其爭論的新發(fā)展主要表現(xiàn)在：行為資產(chǎn)定價模型與資本資產(chǎn)定價模型的對立；行為金融組合理論與馬柯維茲資產(chǎn)組合理論的對立；如何看待泡沫與風險補償?shù)膶α⒌取６鴦⒅娟栐凇秶庑袨榻鹑诶碚撌鲈u》（載于《經(jīng)濟學動態(tài)》2002年第3期，頁碼：71——75）一文中，首先指出了EMH理論形成過程中，奧斯本和法瑪?shù)呢暙I最大。奧斯本提出隨機游走，法瑪在這基礎上提出了有效市場假說。接著指出了行為金融理論的發(fā)展歷史可以概括為以下階段：（1）早期階段（2）心理學行為金融階段（3）金融學行為階段。并認為行為金融理論的理論基礎是：（1）期望理論；（2）行為組合理論。同時，指出了投資行為模型應分類為：（1）BSV模型；（2）DHS模型；（3）HS模型；（4）羊群效應。最后提出了行為金融實證檢驗：（1）小公司效應；（2）反向投資策略；（3）動態(tài)交易策略；（3）成本平均策略和時間分散化策略。而與此同時，學者衛(wèi)瓏在《關于中國資本市場問題的研究綜述》（載于《經(jīng)濟學動態(tài)》2002年第3期）一文中總結了國內著名專家學者們諸如樊綱、吳曉求、梁定邦、吳敬璉以及厲以寧等人對中國資本市場（包括股票市場）的看法以及他們對其主要問題的研究。但在這一文中，沒有絲毫跡象表明這些專家學者們運用行為金融學等基礎理論對中國股票市場進行研究，而是總結了這些專家在這方面的定性分析。從中可以保守地推出：至少在中國著名的學者圈子里，引用比較前沿的數(shù)量方法來研究中國股票市場的數(shù)目不容樂觀。換言之，我們還是將國外金融學前沿理論基本處于引入的初級階段，基本上是對國外的金融學前沿理論做綜述而簡單介紹之，將其運用到中國資本市場（包括股票市場）的分析很少，做綜合分析的就更少。目前，國內學者引入金融學前沿方法對中國股票市場研究的主要有：張本祥（《非線性動力學的理論及其應用——資本市場非線性分析》；吉林出版社2001年11月第1版）；孫博文（《中國股市波動的混沌吸引子的測定與計算》[J]，哈爾濱理工大學學報，2001，5）；金學偉（《用分形理論看當前股市》）等。